Unsystematisches Risiko

Begriff und Bedeutung

Das unsystematische Risiko ist in der Portfoliotheorie und im Capital Asset Pricing Model (CAPM) ein Finanzrisiko, das nur bei einem bestimmten Finanzinstrument oder Finanzprodukt auftritt. Es kann durch Risikodiversifizierung, also die Streuung von Anlagen, theoretisch vollständig beseitigt werden. Sein Gegenstück ist das systematische Risiko.

Als Portfolio gelten beispielsweise das Fondsvermögen eines Investmentfonds, das Wertpapierdepot eines Anlegers, das Sicherungsvermögen eines Versicherers oder das Kreditportfolio eines Kreditgebers beziehungsweise Kreditinstituts. Die Ursachen des unsystematischen Risikos liegen im jeweiligen Investment selbst, etwa in Unternehmensdaten, dem Emittentenrisiko, dem Kreditrisiko oder dem Rating. Es betrifft damit nicht das gesamte Portfolio, sondern ein einzelnes Handelsobjekt beziehungsweise einen bestimmten Emittenten oder Kreditnehmer.

Im Portfolio wirken systematische und unsystematische Risiken zunächst gemeinsam. Durch ausreichende Diversifizierung kann das unsystematische Risiko zurückgehen, sodass als Restrisiko nur das systematische Risiko verbleibt. Das unternehmensspezifische Risiko sollte deshalb nicht bewertungsrelevant sein.

Abgrenzung zum systematischen Risiko

Systematisches Risiko entsteht durch exogene, also von außen kommende Einflüsse. Beispiele sind Gesetzesänderungen, Konjunktur, Veränderungen der Marktdaten, die allgemeine Marktentwicklung und Naturkatastrophen. Es wird mit dem Betafaktor gemessen, kann nicht durch Risikodiversifizierung beseitigt werden und wird durch eine Risikoprämie vergütet.

Unsystematisches Risiko entsteht dagegen durch endogene, nur für einen bestimmten Emittenten oder Kreditnehmer geltende Einflüsse. Dazu gehören unter anderem:

• Geschäftsrisiko, Kreditwürdigkeit, Rating und Reputation eines Unternehmens;
• Managementfehler, beispielsweise eine falsche Produktpolitik oder fehlende Kostensenkung;
• Bonitätsrisiken bei Unternehmensanleihen oder Krediten;
• Havarien und Unternehmenskrisen.

Das unsystematische Risiko wird mit dem Alphafaktor gemessen. Da Marktteilnehmer es durch geschickte Diversifizierung vermeiden können, wird dafür keine Risikoprämie gezahlt. Im Gegensatz dazu steht das Marktrisiko, das beispielsweise durch einen Schock, einen staatlichen Eingriff oder eine Naturkatastrophe verursacht werden kann.

Alphafaktor und formale Darstellung

Der Alphafaktor α ist das Risikomaß für das unsystematische Risiko eines Finanzinstruments oder Finanzprodukts. Er tritt bei einzelnen Aktien und Anleihen sowie bei deren Einbindung in ein Wertpapierdepot, Kreditportfolio, Fondsvermögen oder Sicherungsvermögen auf.

Bei einem unendlich granularen und maximal risikodiversifizierten Portfolio beträgt der Alphafaktor 100 %, was laut Artikel nicht den üblichen Marktdaten entspricht. Im Derivate-Handel liegt er meist bei 110 % oder höher. Auf einem vollständig effizienten Finanzmarkt ist der Alphafaktor stets „Null“, da dieser Markt nur einen einheitlichen Marktpreis kennt. Ein positiver Alphafaktor soll eine Unterbewertung, ein negativer eine Überbewertung des Finanzinstruments anzeigen.

Das Gesamtrisiko R_G eines Portfolios oder eines einzelnen Finanzinstruments setzt sich formal aus Alpha- und Betafaktor zusammen:

R_G = α + β.

Durch vollständige Risikodiversifizierung des unsystematischen Risikos beträgt der Alphafaktor im Portfolio oder bei einem einzelnen Finanzinstrument 100 %. Wurde das unsystematische Risiko vollständig eliminiert, weist das Portfolio lediglich noch einen Betafaktor auf.

Diversifizierung und Portfoliovarianz

Bei unkorrelierten Wertpapieren beträgt die Kovarianz, also das gemeinsame Schwankungsverhalten zweier Renditen, null. Für Wertpapiere mit den Renditen R_i und R_j reduziert sich die Portfoliovarianz auf:

Var[R_P] = ∑ᵢ₌₁ⁿ αᵢ² Var[R_i].

αᵢ bezeichnet den Anteil des jeweiligen Wertpapiers am Portfolio. Bei einer häufig verwendeten naiven Diversifikation wird in alle Wertpapiere derselbe Anteil investiert: αᵢ = 1/n. Dann gilt:

Var[R_P] = ∑ᵢ₌₁ⁿ (1/n²) Var[R_i] = (1/n) (∑ᵢ₌₁ⁿ Var[R_i]/n).

Mit der durchschnittlichen Varianz Var̄ ergibt sich:

Var[R_P] = (1/n) Var̄.

Für immer größere Portfolios wird n sehr groß. Daher gilt:

limₙ→∞ Var[R_P] = 0.

Im Idealfall kann das unsystematische Risiko durch eine hinreichend große Diversifikation nicht nur verringert, sondern vollständig eliminiert werden.

Bei korrelierten Wertpapieren bleibt zusätzlich zur durchschnittlichen Varianz die durchschnittliche Kovarianz Cov̄ erhalten. Verkürzt lautet die Portfoliovarianz:

Var[R_P] = (1/n) Var̄ + ((n−1)/n) Cov̄.

In der Grenzwertbetrachtung folgt deshalb:

limₙ→∞ Var[R_P] = Cov̄.

Die Varianz sinkt also durch die Vergrößerung des Portfolios, aber die durchschnittliche Kovarianz bleibt als Bestandteil des Risikos bestehen. Nur im seltenen Fall perfekt negativ korrelierter Wertpapiere mit einem Korrelationskoeffizienten von −1 kann das Gesamtrisiko durch Portfoliobildung vollständig eliminiert werden. Bei nicht perfekt negativ korrelierten Wertpapieren bleibt stets ein Rest.

Kapitalmarktlinie und wirtschaftliche Anwendung

Die Kapitalmarktlinie ist ein Baustein des CAPM, das eine Weiterentwicklung der Portfoliotheorie darstellt. Ihre zentrale Gleichung berücksichtigt die erwartete Rendite E[R_i], den risikofreien Zinssatz r_f, den Betafaktor β_i sowie die erwartete Marktrendite E[R_m]:

E[R_i] = r_f + β_i (E[R_m] − r_f).

Für ein positives Beta muss der erwartete Ertrag einer Anlage über dem systematischen Risiko liegen. Das CAPM betrachtet damit zusätzlich zum Betafaktor den risikofreien Zinssatz und die Aufteilung in systematisches und unsystematisches Risiko.

In der Praxis wird unsystematisches Risiko durch Streuung im Portfolio reduziert oder beseitigt, beispielsweise nach:

• Anlageklassen, Bonität, Branchen und Fremdwährungen;
• Kreditnehmern, Laufzeiten, Regionen und Staaten;
• Risikoklassen sowie durch die Verringerung einzelner Kredithöhen.

Außerdem sollen Klumpenrisiken, also eine zu starke Konzentration auf einzelne Risiken, vermieden oder beseitigt werden. Sicherungsgeschäfte können unsystematische Risiken einzelner Finanzprodukte ganz oder teilweise ausschalten. Ein Credit Default Swap kann beispielsweise das Kreditrisiko absichern.