Hedgefonds

Grundidee und Merkmale

Ein Hedgefonds ist ein aktiv verwalteter Investmentfonds, dessen Geschäftszweck in alternativen Investments besteht. Er kann höhere Finanzrisiken eingehen als klassische Investmentfonds und gehört deshalb zu den riskantesten Anlageklassen; ein Totalverlust ist möglich. Hedgefonds werden meist einem kleinen Kreis vermögender, professioneller oder semiprofessioneller Anleger angeboten.

Hedgefonds sind sehr unterschiedlich aufgebaut und verfolgen verschiedene Anlagestrategien. Sie können Finanzinstrumente einsetzen, die vielen klassischen Investmentfonds gesetzlich nicht erlaubt sind, zum Beispiel Arbitragetechniken, Derivate, Leerverkäufe und Hebelungen durch Fremdkapital. Ein Leerverkauf bedeutet, dass geliehene Vermögenswerte verkauft werden, weil man erwartet, sie später günstiger zurückkaufen zu können. Hebelung oder Leverage bedeutet, dass mit geliehenem Kapital ein größeres Anlagevolumen bewegt wird, wodurch Gewinne, aber auch Verluste stärker ausfallen können.

Der Name verweist auf Hedging, also Risikoabsicherung. Das bedeutet jedoch nicht, dass Hedgefonds für Anleger sicher sind. Viele Hedgefonds versuchen intern Risiken auszugleichen, indem sie etwa einen Teil des Fondsvermögens als Long-Position anlegen, also mit Potenzial zur Wertsteigerung, und einen anderen Teil als Short-Position, also mit Potenzial zur Wertminderung. Dadurch entsteht eine Art Risikokompensation. Gleichzeitig bleibt das Fondsvermögen stark von nicht vorhersehbaren Marktentwicklungen abhängig.

Entwicklung und bekannte Fälle

Als erster Fondsmanager mit einem „abgesicherten Portfolio“ gilt Alfred Winslow Jones. Er stellte im März 1949 ein solches Portfolio zusammen. Seine „Private Partnership A. W. Jones & Co.“ nannte sich „Hedged Fund“. Jones kombinierte den Kauf von Aktien mit Aussicht auf steigende Kurse mit Leerverkäufen von Aktien mit fallender Tendenz. Außerdem fügte er dem klassischen Fondskonzept Fremdkapitalaufnahme und Leerverkäufe hinzu.

Ein bekanntes Beispiel ist George Soros. Er gründete 1969 den „Double Eagle Fund“, einen Vorläufer des Quantum Funds. Dieser spekulierte im September 1992 mit einer Global-Macro-Strategie gegen das britische Pfund. Der Fonds setzte 10 Mrd. US-Dollar per Devisenswap auf eine Abwertung des Pfunds und erzielte innerhalb einer Woche einen Gewinn von 1 Mrd. US-Dollar. Die Spekulation trug zum Ausscheiden des Pfunds aus dem Europäischen Währungssystem am 16. September 1992, dem „Schwarzen Mittwoch“, bei.

Die Geschichte zeigt zugleich die Risiken. Long-Term Capital Management (LTCM), gegründet im März 1994 von John Meriwether, spekulierte auf eine Verringerung des Spreads zwischen Swapzins und US-Staatsanleihen. Die Strategie scheiterte; trotz Rettungsaktion internationaler Großbanken im September 1998 wurde LTCM zwischen Dezember 1999 und Januar 2000 liquidiert. Weitere Fälle waren Sowood Capital, das im Juli 2007 in weniger als einem Monat etwa die Hälfte seines Eigenkapitals von drei Milliarden Dollar verlor, der Betrugsfall Bernard Madoff im Dezember 2008 mit bis zu 65 Milliarden Dollar Kundengeldern in einem Schneeballsystem, sowie mehrere Insiderhandelsfälle wie Pequot Capital, Galleon Group und SAC Capital. Im Januar 2021 brachten koordinierte Kleinanleger in Internetforen Hedgefonds in Schwierigkeiten, die auf fallende Kurse bestimmter Aktien gesetzt hatten; Citadel LLC und Point72 Asset Management unterstützten Melvin Capital mit 2,75 Milliarden Dollar.

Arten, Strategien und Sitz

Ein Dachhedgefonds, auch fund-of-funds, investiert nicht direkt in einzelne Wertpapiere, sondern in mehrere andere Hedgefonds, sogenannte Zielfonds oder Subfonds. Nach § 225 Abs. 1 KAGB sind Dachhedgefonds Hedgefonds, die in Anteile oder Aktien von Zielfonds anlegen. Sie dürfen Leverage, abgesehen von bestimmten Kreditaufnahmen nach § 199 KAGB, und Leerverkäufe nicht durchführen. Nach § 225 Abs. 4 KAGB dürfen sie höchstens 20 % ihres Wertes in einem einzelnen Zielfonds anlegen. Dachhedgefonds gehören zu den offenen Fonds, Kauf und Verkauf sind aber zeitlich eingeschränkt, meist auf einmal monatlich.

Viele Hedgefonds sind an Offshore-Finanzplätzen registriert. Gründe sind Steuervorteile und geringere Einschränkungen bei erlaubten Finanzinstrumenten. Laut Hedge Fund Survey June 2015 der britischen FCA waren 69 % der Hedgefonds auf den Kaimaninseln, 10 % in Irland, 8 % in den USA, 5 % auf den Britischen Jungferninseln und die restlichen 9 % auf den Bahamas, auf Guernsey und in Luxemburg beheimatet. Nach der AIFM-Richtlinie spielt das Fondsdomizil für in der Europäischen Union ansässige Fondsmanager jedoch keine Rolle; der Hedgefonds unterliegt dann trotzdem der Regulierung.

Hedgefonds-Strategien lassen sich nach Marktrisiko unterscheiden. Bei „Relative Value“ ist das Marktrisiko vergleichsweise gering, bei „Event Driven“ höher und bei „Directional“ am höchsten. Beispiele sind Convertible Arbitrage, Fixed Income Arbitrage und Equity Market Neutral bei Relative Value, Risk Arbitrage und Distressed Securities bei Event Driven sowie Global Macro und Emerging Markets bei Directional. Global-Macro-Strategien, wie sie George Soros und Jim Rogers mit den Quantum Funds entwickelten, spekulieren auf Entwicklungen an Devisen-, Zins-, Rohstoff- und Aktienmärkten. Allen Strategien gemeinsam ist der Anspruch, sowohl in steigenden als auch in fallenden Märkten Gewinne zu erzielen.

Risiken und Risikomanagement

Hedgefonds können zur Diversifikation beitragen, wenn Anleger bereits große Teile ihres Portfolios in Aktien und Anleihen halten. Diversifikation bedeutet, Geld auf verschiedene Anlagearten zu verteilen, um das Gesamtrisiko zu senken. Im Idealfall erzielen Hedgefonds Renditen, die keine Korrelation mit anderen Anlageklassen haben, also zum Beispiel unabhängig vom breiten Aktienmarkt sind. Dennoch sind Hedgefonds nicht risikofrei. Eine Untersuchung der Hennessee Group kam zu dem Ergebnis, dass Hedgefonds zwischen 1993 und 2010 etwa ein Drittel weniger Volatilität aufwiesen als der amerikanische S&P 500 Index. Volatilität bezeichnet die Schwankungsstärke von Kursen oder Renditen.

Das Risikomanagement ist deshalb zentral. Viele Hedgefonds-Manager nutzen komplexe Systeme, um Risiken zu messen und zu steuern. Neben Value at Risk (VaR) und anderen Risikokennzahlen werden auch asymmetrische Risikomaße wie Maximum Drawdown verwendet. Maximum Drawdown bezeichnet den größten Verlust vom Höchststand bis zum folgenden Tiefstand. Investoren prüfen Hedgefonds außerdem durch Due Diligence. Dabei werden Organisation, operatives Management, Nachhaltigkeit der Investmentstrategie und mögliche Fehler oder Betrugsrisiken untersucht.

Hedgefonds teilen Risiken mit anderen Anlageklassen. Dazu gehören Liquiditätsrisiken, wenn Anleger wegen einer Mindesthaltezeit, der lock-up period, ihr Geld nicht sofort abziehen können, und Managementrisiken, die aus Entscheidungen des Fondsmanagements entstehen. Weitere Risiken sind Stil-Risiko, Bewertungsrisiko, Kapazitätsrisiko und Konzentrationsrisiko. Viele Hedgefonds setzen Leverage ein, also geliehenes Geld, Margin-Handel oder Derivate, um ein größeres Marktexposure zu erreichen als das vorhandene Anlegerkapital. Dadurch steigen mögliche Renditen und mögliche Verluste. Das National Bureau of Economic Research ermittelte einen durchschnittlichen Leverage von 14,2 für Investmentbanken und von 1,5 bis 2,5 für Hedgefonds.

Gebühren, Vergütung und Leistung

Hedgefonds verlangen gewöhnlich eine Management-Gebühr und eine Performance-Gebühr. Die Management-Gebühr wird nach dem Substanzwert, dem net asset value, berechnet und liegt meist zwischen 1 % und 4 % pro Jahr; 2 % gelten als Standard. Die Performance-Gebühr beträgt normalerweise 20 % der jährlichen Fondsgewinne, kann aber zwischen 10 % und 50 % liegen. Die klassische Gebührenstruktur heißt „2 and 20“: 2 % jährliche Management-Gebühr und 20 % Performance-Gebühr.

Fast alle Performance-Gebühren enthalten eine „high water mark“, also eine Höchststandsregelung. Performance-Gebühren werden dann nur auf Netto-Renditen gezahlt, nachdem frühere Verluste verrechnet wurden. Manche Fonds verlangen zusätzlich, dass ein Benchmark-Index wie der LIBOR übertroffen wird, bevor eine Performance-Gebühr anfällt. Einige Hedgefonds erheben außerdem Rücknahmegebühren, wenn Anleger vor der vertraglichen Mindesthaltedauer, gewöhnlich 1 Jahr, Geld abziehen.

Die Vergütung der Fondsmanager kann sehr hoch sein, weil Hedgefonds-Management-Firmen oft den Fondsmanagern gehören und Performance-Gebühren an Anteilseigner oder Partner ausgezahlt werden. Die besten Manager verdienen in guten Jahren bis zu 4 Milliarden Dollar pro Jahr. 2011 erhielt der bestbezahlte Manager 3 Milliarden Dollar, der zehntbeste 210 Millionen Dollar und der dreißigste 80 Millionen Dollar. Gleichzeitig verdienen die meisten Fondsmanager deutlich weniger.

Die Performance von Hedgefonds ist schwer zu messen, weil viele Fonds historisch keine Daten veröffentlichen mussten oder durften. Sebastian Mullaby schätzte für den durchschnittlichen Hedgefonds eine jährliche Rendite von 11,4 % p. a., 6,7 % über der Marktrendite, auf Basis von 8400 Hedgefonds. Der Credit Suisse Global Hedgefonds Index nennt für 1994 bis 2017 eine Rendite von 7,71 % p. a.; ein global diversifiziertes Marktportfolio erreichte im selben Zeitraum 9,19 % p. a. Andere Studien sehen keinen Renditevorteil gegenüber einem global diversifizierten Marktportfolio aus ETFs, wenn Kosten und Gebühren berücksichtigt werden. Zur Bewertung werden risikoadjustierte Kennzahlen wie Sharpe-Quotient, Treynor-Quotient und Jensen’s Alpha verwendet.

Marktgröße und Regulierung

Zum Jahresende 2018 verwalteten Hedgefonds weltweit rund 3,1 Billionen US-Dollar. Im Jahr 2000 waren es 263 Milliarden US-Dollar. Nach der Jahrtausendwende gehörten Hedgefonds zu den stark wachsenden Anlageprodukten. Während der Finanzkrise kam es aber zu deutlichen Rückgängen: 2008 wurden laut Hedge Fund Research 1.471 Hedgefonds weltweit aufgelöst; nach Angaben von Morgan Stanley sank das verwaltete Vermögen 2008 um 37 % auf 1,2 Billionen US-Dollar. Auffällig war, dass das Vermögen 2008 nur noch 63 % des Wertes von 2007 ausmachte. Danach erholte sich der Markt, seit 2013 wurden wieder hohe Wachstumsraten verzeichnet.

International wurde nach der Finanzkrise eine stärkere Regulierung diskutiert und beschlossen. Die G7-Finanzminister einigten sich im Februar 2007 in Essen darauf, Hedgefonds genauer kontrollieren zu wollen. Beim G-20-Treffen in Washington am 15. November 2008 wurde eine stärkere Reglementierung spekulativer Hedgefonds beschlossen. Am 14. März 2009 einigten sich die G-20-Finanzminister in Horsham auf eine Registrierungspflicht und planten, die 100 weltweit größten Hedgefonds zu kontrollieren.

In der Europäischen Union gibt es seit Juli 2011 mit der Richtlinie 2011/61/EU über die Verwalter alternativer Investmentfonds einen einheitlichen Regulierungsrahmen. In den EU-Mitgliedstaaten dürfen Privatanleger wegen der hochriskanten Geschäfte keine Hedgefonds erwerben. In Deutschland waren Hedgefonds bis 2004 nicht zum öffentlichen Handel zugelassen. Seit dem Investment-Modernisierungsgesetz vom 1. Januar 2004 waren Sondervermögen mit zusätzlichen Risiken unter Auflagen möglich. Heute bildet das Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) die zentrale Rechtsgrundlage. Nach § 283 Abs. 1 KAGB sind Hedgefonds allgemeine offene inländische Spezial-AIF gemäß § 282 KAGB, deren Anlagebedingungen mindestens erheblichen Leverage oder Leerverkäufe vorsehen. Von erheblichem Leverage ist nach Art. 111 der Delegierten Verordnung (EU) Nr. 231/2013 auszugehen, wenn das Engagement eines AIF seinen Nettoinventarwert dreifach übersteigt. Geschlossene Hedgefonds sind in Deutschland unzulässig, Privatanleger dürfen Spezial-AIF nicht erwerben.