Corporate Finance

Begriff und Einordnung

Corporate Finance ist im Finanzwesen und Bankwesen der Anglizismus für Bankgeschäfte der Kreditinstitute, die das Kapitalmarktgeschäft auf dem Primärmarkt mit Nichtbanken betreffen. Der Begriff ist unscharf und wird in Theorie und Praxis unterschiedlich verwendet. Er ist ein Kerngeschäft von Investmentbanken und umfasst Finanzprodukte für Nichtbanken, die auf Kapitalmärkten gehandelt werden. Damit erweitert Corporate Finance das traditionelle Firmenkundengeschäft, das stark auf Kredite ausgerichtet ist.

Im angelsächsischen Sprachgebrauch meint Corporate Finance die gesamte Unternehmensfinanzierung, also alle Entscheidungen eines Unternehmens mit finanziellen Auswirkungen. In Europa wird Corporate Finance als Planung, Bewertung und Finanzierung von Unternehmen verstanden, soweit sie über das klassische Kreditgeschäft hinausgehen. In den USA zählen Kapitalbedarfsrechnung, Kapitalstrukturierung und Working Capital-Management dazu. Im deutschsprachigen Raum ist der Begriff enger: Seit etwa 1985 bezeichnet er vor allem Bankprodukte der Kapitalmarktfinanzierung auf dem Primärmarkt. Corporate Finance ist dort ein Teil des Investment-Banking, ebenso wie Emissionsgeschäft und Mergers & Acquisitions. Inhaltlich geht es um Analyse, Bewertung, Kapitalstrukturierung und Finanzierung von Unternehmen.

Aufgaben und Teilbereiche

Corporate Finance grenzt sich von der klassischen Unternehmensfinanzierung ab, weil es vor allem kapitalmarktorientierte Bankprodukte und spezielle Finanzierungsformen umfasst. Zu den Eigenkapitalinstrumenten gehören Aktienemissionen, Aktienrückkäufe, Börsengänge und Kapitalerhöhungen. Eigenkapitalkomponenten sind zum Beispiel Optionsanleihen und Wandelanleihen. Beim Fremdkapital nennt der Artikel Asset-Backed-Finanzierungen, Commercial Papers und Unternehmensanleihen. Kapitalunabhängige Instrumente sind Futures, Optionen und Swaps. Weitere Bereiche sind Management-Buy-out, Management-Buy-in, Mezzanine-Finanzierungen, Mitarbeiter-Kapitalbeteiligungen, Mergers & Acquisitions mit Buy-out, Reverse Merger, Spin-off und Squeeze-out sowie Verbriefungen.

Davon unterschieden wird das klassische Firmenkreditgeschäft, etwa Investitionskredite, Kontokorrentkredite, Factoring, Forfaitierung, Immobilienfinanzierungen, Leasing, Konsortialkredite, Objektfinanzierungen, Projektfinanzierungen, Spezialfinanzierungen, strukturierte Finanzierungen und Außenhandelsfinanzierungen. Auch Kreditleihe wie Akkreditive, Avalkredite und Rembourskredite gehört zu diesem klassischen Bereich.

Corporate Finance hängt eng mit Financial advisory und Financial Engineering zusammen. Financial Engineering bedeutet hier eine am Kundennutzen orientierte, individuelle Kombination von Finanzierungsinstrumenten zur Lösung eines Problems. Zu den Aufgaben gehören außerdem die Untersuchung der optimalen Kapitalstruktur, die Dividendenpolitik, die Bewertung von Investitionsentscheidungen und die Ermittlung des Unternehmenswertes.

Corporate Finance wird nach langfristigem und kurzfristigem Planungshorizont unterschieden. Das Ziel ist, den Unternehmenswert zu erhöhen, indem die Kapitalrendite erhöht oder die Kapitalkosten gesenkt werden, ohne Finanzrisiken einzugehen, welche die eigene Risikotragfähigkeit der Bank übersteigen. Langfristige Entscheidungen betreffen Investitionsprojekte, ihre Finanzierung mit Eigenkapital und/oder Fremdkapital sowie mögliche Dividenden. Kurzfristige Entscheidungen heißen Working Capital Management und betreffen Umlaufvermögen, kurzfristige Verbindlichkeiten, Liquidität, Lagerbindung, kurzfristige Schulden und Geldanlagen.

Investitionen bewerten

Langfristige Finanzierungsentscheidungen beziehen sich auf Anlagevermögen und Kapitalstruktur und werden als Kapitalanlageentscheidungen bezeichnet. Im Allgemeinen soll das Management den Unternehmenswert maximieren, indem es in Projekte mit positivem Barwert investiert. Der Barwert ist der heutige Wert künftiger Zahlungsströme, die mit einem angemessenen Diskontsatz abgezinst werden. Wenn keine solchen Investitionsmöglichkeiten bestehen, soll überschüssige Liquidität an die Anteilseigner ausgeschüttet werden. Kapitalanlageentscheidungen umfassen daher Investitionsentscheidungen, Finanzierungsentscheidungen und Dividendenpolitik.

Der Entscheidungsprozess, bei dem das Management begrenzte Ressourcen zwischen konkurrierenden Geschäftsfeldern verteilt, heißt Kapitalbedarfsrechnung oder Capital Budgeting. Für jedes Projekt werden Kapitalvolumen, zeitliche Verteilung und Unsicherheit der künftigen Zahlungsströme geschätzt. In der Projektbewertung werden alle projektrelevanten Zahlungsflüsse auf den heutigen Zeitpunkt diskontiert. Das Projekt mit dem höchsten Barwert, englisch Net present value (NPV), wird zuerst realisiert.

Der Diskontsatz beeinflusst den Barwert stark. Der Kreditzinssatz bildet eine Untergrenze für die Projektrendite und entspricht dem risikofreien Zinssatz zuzüglich einer projektspezifischen Risikoprämie. Projektrisiken werden typischerweise über die erwartete Volatilität der Zahlungsströme bestimmt. Zur Schätzung eines Projektzinssatzes verwenden Manager Modelle wie CAPM oder APT. Zur Bewertung des Finanzierungsmodus dienen die gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten, englisch weighted average cost of capital (WACC). Weitere Kennzahlen, die zusammen mit dem Barwert als sekundäre Auswahlkriterien genutzt werden, sind Break-even-Analyse, interner Zinsfuß (IRR), Equivalent-Annual-Cost-Verfahren (EAC) und Kapitalrendite (ROI).

Flexible Bewertungsmodelle werden eingesetzt, wenn ein Projekt neue Handlungsmöglichkeiten schafft, die eine einfache Barwertbetrachtung nicht erfasst, etwa bei Forschungs- und Entwicklungsprojekten. Dabei werden verschiedene statusabhängige Entwicklungsszenarien mit möglichen Kapitalrückflüssen und Wahrscheinlichkeiten bewertet. Zwei häufige Instrumente sind Entscheidungsbaum und Realoptionen. Ein Entscheidungsbaum bildet Ereignisse, Wahrscheinlichkeiten und darauf folgende Managemententscheidungen als Entwicklungspfade ab; der Pfad mit dem höchsten wahrscheinlichkeitsgewichteten Barwert ergibt den repräsentativen Projektwert. Realoptionen werden genutzt, wenn der Projektwert von einer anderen Wertvariablen abhängt, etwa bei einem Bergbauprojekt zur Goldförderung vom Goldpreis. Die Bewertung nutzt Optionspreistheorie, zum Beispiel das Binomialmodell oder seltener Black-Scholes; der Projektwert entspricht dann dem Barwert des wahrscheinlichsten Szenarios plus Optionswert.

Finanzierung und Ausschüttung

Jede unternehmerische Investition muss angemessen finanziert werden. Die Wahl der Finanzierung beeinflusst sowohl den Diskontsatz als auch die künftigen Zahlungsströme. Deshalb wirkt die Mischung aus Eigenkapital und Fremdkapital auf den Wert einer Investition. Das Management sucht den optimalen Finanzierungsmix, also die Kapitalstruktur, die zum maximalen Wert führt.

In der Kapitalstrukturpolitik wird das Verhältnis von Eigenkapital zu Fremdkapital und dessen Veränderungsziele festgelegt. Zusätzlicher Finanzierungsbedarf kann durch Fremdfinanzierung mit kürzerer oder längerer Laufzeit oder durch Eigenfinanzierung gedeckt werden. Beispiele für Maßnahmen sind Börseneinführung, Kapitalerhöhung und Umschichtung von Fremdkapital. Fremdkapital ist eine Verbindlichkeit, deren Zinslast bedient werden muss; die Zinsabflüsse beeinflussen den Projektbarwert. Eigenkapitalfinanzierung ist in Bezug auf Cashflowverbindlichkeiten weniger riskant, kann aber die Eigenkapitalrendite mindern, wenn Ergebnisziele nicht erreicht werden. Die Kosten von Eigenkapital sind typischerweise höher als die Kosten einer Fremdverschuldung, was den Diskontsatz erhöhen kann. Außerdem soll die Kapitalaufnahme möglichst genau in Betrag und Timing zu den Zahlungsströmen der Investitionsausgaben passen.

Bei Ausschüttungsentscheidungen entscheidet das Management, ob freies Kapital in weitere Projekte, in den laufenden Betrieb oder als Dividenden an Kapitaleigner fließt. Die Dividende wird vor allem auf Basis des unverteilten Reingewinns und der Aussichten für das kommende Geschäftsjahr berechnet. Gibt es keine Möglichkeiten mit positivem Barwert, deren Rendite über dem risikoadjustierten Diskontsatz liegt, sollen überschüssige Geldmittel an Investoren ausgeschüttet werden. Freie liquide Mittel sind Geldmittel nach Abzug aller Geschäftsausgaben und betriebsnotwendigen Rückstellungen.

Bei Wachstumswerten, sogenannten Growth-Stocks, erwarten Aktionäre definitionsgemäß, dass freie Mittel im Unternehmen bleiben und eigenfinanziertes Wachstum ermöglichen, an dem sie durch steigenden Aktienwert teilnehmen. Wenn freie Mittel zurückgezahlt werden, muss das Management zwischen Dividende, etwa Sonderdividende, und Aktienrückkauf wählen. Dabei spielen Steuern auf Dividenden, mögliche Aktienwertsteigerungen durch Zurückhalten freier Mittel oder Aktienrückkauf sowie Gratisaktien eine Rolle. Nach dem Modigliani-Miller-Theorem stimmen heute viele Investoren darin überein, dass die Dividendenpolitik keinen Einfluss auf den Unternehmenswert hat.

Kurzfristige Finanzplanung und Risiken

Das Management des Nettoumlaufvermögens, auch kurzfristige Finanzplanung, betrifft die Finanzierung des Umlaufvermögens und die kurzfristige Finanzierung. Im Mittelpunkt steht das Verhältnis von Umlaufvermögen zu kurzfristigen Verbindlichkeiten. Ziel ist, die Weiterführung des Geschäftsbetriebs, also Going Concern, zu sichern und genügend liquide Mittel bereitzuhalten, um fällige Verbindlichkeiten und laufende Geschäftsausgaben zu bezahlen.

Diese Entscheidungen haben definitionsgemäß einen Zeithorizont der nächsten zwölf Monate. Sie orientieren sich nicht an einer Barwertsicht, sondern optimieren Zahlungsflüsse und Renditen periodenorientiert ohne Diskontierung. Eine wichtige Kennzahl ist der Geldumschlagszyklus. Er misst die Anzahl Tage zwischen der Bezahlung der Vorleistungen und dem Zahlungseingang aus Kundenrechnungen. Er zeigt, wie lange Kapital im Umlaufvermögen gebunden ist. Die Dauer soll möglichst kurz sein. Für die Profitabilität wird die Kapitalrendite, Return on capital (ROC), genutzt: Der Ertrag der letzten 12 Monate wird durch das gebundene Kapital dividiert und als Prozentwert dargestellt. Die Eigenkapitalrendite, Return on equity (ROE), zeigt das Ergebnis für die Aktionäre. Der Unternehmenswert steigt genau dann, wenn die Eigenkapitalrendite höher ist als die Kapitalkosten.

Cash Management verbindet Grundsätze und Techniken, um das im Nettoumlaufvermögen gebundene Kapital zu optimieren. Kassenbestand, Lager und ausstehende Forderungen sollen so klein wie möglich gehalten werden, aber mit ausreichenden Reserven, damit Zahlungsfähigkeit und Lieferfähigkeit gesichert bleiben. Cash Management ermittelt tagesgenau den Liquiditätssaldo für fällige Rechnungen und erwartete Zahlungseingänge. Kurzfristig nicht benötigte Liquidität kann längerfristig am Kapitalmarkt angelegt werden. Lagerumschlag wird durch Mindestbestände, Bedarfsplanung, Beschaffung und Lagerverwaltung optimiert, zum Beispiel im Zusammenhang mit Just-in-time-Produktion. Debitorenmanagement legt Kreditrichtlinien und Zahlungsbedingungen fest. Kurzfristige Refinanzierung kann über Lieferantenkredite oder durch Factoring, also den Verkauf von Debitorenforderungen, erfolgen.

Finanzrisikomanagement bedeutet die Identifikation und Messung von Risiken sowie die Entwicklung und Umsetzung von Strategien zu ihrer Bewältigung. Es konzentriert sich auf finanzielle Risiken wie Rohstoffpreis-, Zins-, Wechselkurs- und Aktienkursänderungen, die mit Finanzinstrumenten kompensiert, also gehedgt, werden können. Finanzrisiken hängen eng mit Investitions- und Finanzierungsentscheidungen zusammen und haben wie Corporate Finance das Ziel, Unternehmenswert zu schaffen und zu verbessern. Große Unternehmen haben Risikomanagementteams; kleine und mittlere Unternehmen praktizieren informelles oder formelles Risikomanagement. Häufig eingesetzt werden derivative Instrumente. Standardinstrumente sind Optionen, Futures, Termingeschäfte und Swaps. Genannte Risikoarten sind unter anderem Finanzrisiko, Ausfallrisiko, Kreditrisiko, Zinsrisiko, Liquiditätsrisiko, Marktrisiko, operatives Risiko, Volatilitätsrisiko und Abwicklungsrisiko.

Organisation und Bedeutung

Corporate Finance im heutigen Sinne entstand in den USA als Folge des Trennbankensystems durch den Glass-Steagall Act vom Juni 1933. In Investmentbanken und Großbanken gibt es heute Geschäftsbereiche oder Abteilungen mit der Bezeichnung Corporate Finance. Sie kooperieren eng mit Kreditanalyse, Kreditmanagement und Produktmanagement. In EU-Mitgliedstaaten muss in der funktionalen Organisation die Funktionstrennung zwischen kundenbezogener Marktseite und Marktfolge auf Grundlage des § 25a Abs. 1 KWG beachtet werden; in Deutschland wird dies gemäß BTO 1.1 Tz. 1 MaRisk konkretisiert.

Wirtschaftlich ist Corporate Finance stark finanzberatungsintensiv. Banken müssen daher eher selten ihre Bankbilanz einsetzen. Der Bereich verlangt viel Know-how außerhalb des Kreditwesens und wird von Investmentbanken neben Mergers & Acquisitions angeboten. Corporate Finance gehört zum Investment-Banking und zur Kategorie der Indifferenzgeschäfte, die Bankgebühren auslösen. Zusammen mit Mergers & Acquisitions hat Corporate Finance als Ertragsquelle für Investmentbanken erheblich an Bedeutung gewonnen.

Angeboten wird Corporate Finance vor allem von Investmentbanken, Großbanken und Landesbanken; auch einige Groß-Sparkassen sind vertreten. Auf der Nachfrageseite begann Corporate Finance bei Großunternehmen und hat sich heute auch auf den Mittelstand ausgedehnt. Genutzt werden verschiedene Teilmärkte des Finanzmarkts, darunter Wertpapierbörsen und andere Kapitalmärkte, Geldmarkt und Kreditmarkt.