Geldpolitik

Begriff, Ziele und theoretische Grundlagen

Geldpolitik umfasst alle wirtschaftspolitischen Maßnahmen einer Zentralbank zur Verwirklichung ihrer Ziele. Wichtigstes Instrument ist der Leitzins für Zentralbankgeld. Eine Erhöhung des Leitzinses verteuert Kredite, verknappt die Geldmenge und kann Inflation dämpfen; zugleich wird das Wirtschaftswachstum indirekt gebremst. Eine Senkung verbilligt Kredite und soll über eine expansive Kreditpolitik der Geschäftsbanken die Geldmenge erhöhen, Deflation entgegenwirken und das Wirtschaftswachstum ankurbeln.

Übergeordnete Ziele ergeben sich meist aus den Zentralbankstatuten. Für die Europäische Zentralbank (EZB) ist Preisniveaustabilität das wichtigste Ziel; daneben soll sie die allgemeine Wirtschaftspolitik unterstützen. Das Federal Reserve System (Fed) der USA verfolgt zusätzlich Wachstums- und Beschäftigungsziele. Manche Zentralbanken haben Wechselkursziele.

Die theoretische Bedeutung der Geldpolitik ist umstritten. Die Klassische Nationalökonomie nimmt an, dass Geld langfristig neutral ist und hauptsächlich als Transaktionsmedium dient. Die reale Produktion werde unabhängig von der Geldpolitik bestimmt, während diese vor allem das Preisniveau beeinflusse. Der Keynesianismus betont dagegen die realwirtschaftlichen Wirkungen über den Zinssatz, der die Investitionstätigkeit beeinflusst. In einer schweren Rezession kann sich die Wirtschaft in einer Liquiditätsfalle befinden: Die Zinsen für Anleihen können dann nicht weiter fallen, sodass Geldpolitik die Nachfrage allein nicht mehr stimuliert. Eine restriktive Geldpolitik kann nach Keynes außerdem eine deflationäre Depression auslösen. Der Monetarismus misst der Geldmengenpolitik zentrale Bedeutung bei und empfiehlt vorhersehbares, stetiges, regelgebundenes Geldmengenwachstum mit dem Ziel der Preisniveaustabilität.

Preisniveaustabilität gilt wegen der negativen Folgen hoher Inflation für Kapitalbildung und Wachstum als besonders wichtig. Inflation entwertet Geldvermögen, begünstigt Schuldner und verringert dadurch die Bereitschaft zu sparen. So steht weniger Geldkapital für Investitionen zur Verfügung, es wird weniger Sachkapital gebildet und das Wachstum wird behindert. Außerdem verschleiert eine hohe Inflation die Preissignale: Bei einer Preissteigerung ist unklar, ob sie auf allgemeine Inflation oder auf eine höhere Nachfrage nach dem einzelnen Gut zurückgeht.

In der Praxis können historische Erfahrungen die Ziele prägen. In Deutschland blieb Preisniveaustabilität nach zwei Hyperinflationen unabhängig von der allgemeinen wirtschaftspolitischen Ausrichtung besonders wichtig. Olivier Blanchard schlug angesichts der Weltfinanzkrise 2007–2008 vor, Inflationsziele von zwei auf vier Prozent anzuheben; dies löste eine internationale Diskussion aus.

Zwischenziele und Instrumente

Notenbanken beeinflussen Geldversorgung, Zinsen und damit die Finanzierungsbedingungen. Zwischenziele sollen kurzfristig beobachtbar sein und in engem Zusammenhang mit den wirtschaftspolitischen Zielen stehen. Gebräuchlich sind Geldmenge, Zinsen, Inflationsrate und Wechselkurs; möglich ist auch eine Kombination.

Bei der Geldmengensteuerung wird angenommen, dass die Geldnachfrage langfristig stabil ist. Aus der Quantitätsgleichung lässt sich dann eine Regel ableiten: Wächst die Wirtschaft durchschnittlich um 3 % und hält die Notenbank eine Inflationsrate von 2 % für akzeptabel oder unvermeidbar, soll die Geldmenge langfristig um 5 % wachsen. Die Deutsche Bundesbank betrieb eine solche Geldmengensteuerung ab 1975 bis zur Übergabe der geldpolitischen Zuständigkeit an die EZB.

Bei einer Zinspolitik versucht die Notenbank, die für Unternehmen und Konsumenten wichtigen Kapitalmarktzinsen indirekt zu beeinflussen, indem sie das Angebot am Kapitalmarkt verändert. Wegen von Angebot und Nachfrage bestimmten Kapitalmarktzinsen und internationaler Kapitalmobilität gelingt dies insbesondere bei offenen Kapitalmärkten manchmal nur unzureichend. Beim direct inflation targeting wird ein Inflationsziel festgelegt. Die Notenbank beobachtet die aktuelle Preissteigerung und Einflussfaktoren der künftigen Preissteigerung, etwa das Wirtschaftswachstum, und wird bei einer Gefährdung des Ziels restriktiver. Für kleine Länder mit großem außenwirtschaftlichem Sektor kann ein Wechselkursziel sinnvoll sein. In einem Currency Board darf die Notenbank nur so viel Geld in Umlauf bringen, wie sie Devisenreserven besitzt. Die EZB verfolgt eine Mischstrategie, die Zwei-Säulen-Strategie: Sie verfolgt ein Inflationsziel und beobachtet zugleich die Geldmenge als Hinweis auf langfristige Inflationsgefahren.

Zu den Instrumenten gehören Offenmarktgeschäfte, ständige Fazilitäten und Mindestreserven. Expansiv wirkt beispielsweise der Ankauf von Wertpapieren und Wechseln durch die Zentralbank sowie eine Senkung der Reservesätze, durch die Überschussreserven entstehen können. Kontraktiv wirkt der Verkauf von Wertpapieren gegen Bargeld: Die Zentralbank zieht Geld ein und verringert die Geldbasis. Auch eine höhere Mindestreservepflicht reduziert den für Kredite verfügbaren Anteil der Bankmittel.

Bei einer Erhöhung oder Senkung des Mindestreservesatzes können Geschäftsbanken weniger oder mehr Einlagen und Kredite erzeugen; Geldschöpfung und Geldumlauf sinken oder steigen. Ein geringerer Geldumlauf dämpft bei gleichbleibender Gütermenge die Inflation, erhöht theoretisch den Zins als Preis beziehungsweise Knappheitsindikator für Geld und verringert Konsum und Investitionen. Höhere Zinsen können Kapitalimporte und eine Aufwertung der eigenen Währung bewirken; Aufwertungen dämpfen zusätzlich Inflation und Wirtschaftswachstum.

Eine Erhöhung oder Senkung des Refinanzierungszinssatzes verteuert oder verbilligt die Versorgung der Banken mit Zentralbankgeld. Die Banken geben dies an ihre Kunden weiter, vergeben weniger oder mehr Kredite und verringern oder erhöhen Geldvolumen und Geldumlauf. Bei Wertpapierzinsen können höhere Zinsen Wertpapierkäufe der Banken attraktiver machen und die Kreditvergabe vermindern. Der Erwerb oder Verkauf risikogewichteter Aktiva verändert außerdem die Kernkapitalquote. Nach Basel II und Basel III verlangen höhere Risiken höher gewichtetes Eigenkapital; dadurch kann sich der Attraktivitätsvorteil höher verzinster, riskanter Aktiva teilweise aufheben.

Expansive Geldpolitik und ihre Wirkungen

Expansive Geldpolitik weitet Geldmenge oder Geldangebot aus und wird besonders in Rezessionen eingesetzt, um die Wirtschaft anzukurbeln. In der kurzen Frist sinken Zinssatz und Finanzierungskosten, während Produktion und Preisniveau steigen. In der mittleren Frist verschwindet die reale Wirkung jedoch: Es bleibt letztlich ein höheres Preisniveau.

Im IS-LM- und AS-AD-Modell wird zunächst ein Gleichgewicht A angenommen. Die Produktion liegt auf ihrem natürlichen Niveau Yₙ und der Zinssatz beträgt i. Eine Erhöhung der nominalen Geldmenge M verschiebt die LM-Kurve nach unten. Im AS-AD-Modell verschiebt sich die aggregierte Nachfrage von AD nach rechts zu AD’. Nach der Gleichung Y = Y(M/P,G,T) steigt durch die höhere nominale Geldmenge M bei zunächst konstantem Preisniveau P die reale Geldmenge M/P. Im neuen Gleichgewicht A’ sinkt der Zinssatz; dadurch werden Investitionen und Produktion angeregt.

Da die Produktion in A’ über ihrem natürlichen Niveau liegt, sinkt die Arbeitslosenquote. Löhne und Preise steigen, wodurch die reale Geldmenge M/P zurückgeht. Die LM-Kurve verschiebt sich entlang der IS-Kurve wieder nach oben, der Zinssatz steigt, Investitionsnachfrage und Produktion gehen zurück. Gleichzeitig verschieben steigende Preiserwartungen die aggregierte Angebotskurve nach oben entlang AD’. Der Anpassungsprozess endet in A’’. Die Produktion entspricht wieder Yₙ, das Preisniveau liegt aber bei P’’ höher. Mittelfristig schlägt sich die Erhöhung der nominalen Geldmenge daher vollständig proportional im Preisniveau nieder. Geld ist auf mittlere Frist neutral: Die nominale Geldmenge beeinflusst weder Produktion noch Zinssatz, sondern nur das Preisniveau.

Kontraktive Geldpolitik wirkt umgekehrt. Sie verringert das Geldangebot, etwa durch den Verkauf von Wertpapieren oder höhere Mindestreserven, und ist besonders bei konjunktureller Überhitzung einsetzbar. Zinssteigerungen führen zu einem Rückgang von Produktion und Investitionen und dämpfen die Inflation. Im AS-AD-Modell verschiebt sich bei zunächst konstantem Preisniveau die AD-Kurve nach links. Produktion und Preisniveau sinken. Die Produktion liegt unter dem natürlichen Niveau, Beschäftigung sowie Löhne sinken und das tatsächliche Preisniveau liegt unter dem erwarteten. Dadurch passt sich das Angebot nach unten an, bis das natürliche Produktionsniveau wieder erreicht ist; mittelfristig bleibt ein niedrigeres Preisniveau.

IS-LM-Modell in geschlossenen und offenen Volkswirtschaften

Das IS-LM-Modell beschreibt das Zusammenspiel von Güter- und Geldmarkt sowie die Wechselwirkungen von Einkommen beziehungsweise Produktion und Zins. In einer geschlossenen Volkswirtschaft gibt es keine länderübergreifenden Handelsbeziehungen. Das Gütermarktgleichgewicht lautet: Y = C + I(Y,i) + G. Dabei ist Y die Produktion, C der Konsum (Einkommen minus Steuern), I die vom Einkommen und Zinssatz abhängigen Investitionen und G die Staatsausgaben. Das Geldmarktgleichgewicht lautet: M/P = YL(i), wobei M die nominale Geldmenge, P das Preisniveau, Y das Einkommen und L(i) die vom Zinssatz abhängige Liquiditätsnachfrage bezeichnet.

Eine Geldmengenreduzierung verschiebt nur die LM-Kurve, weil die IS-Kurve nicht von der Geldmenge abhängt. Bei konstantem Preisniveau sinkt auch die reale Geldmenge M/P. Das geringere Geldangebot führt bei unveränderter Geldnachfrage zu einem höheren Zins; die LM-Kurve verschiebt sich nach oben. Im neuen Gleichgewicht A’ sinkt das Einkommen, dadurch sinkt der Konsum, und zusammen mit dem höheren Zins gehen Investitionen und Produktion zurück. Mittelfristig fällt das Preisniveau. Dadurch steigt die reale Geldmenge wieder, die LM’-Kurve bewegt sich in Richtung ihrer Ausgangslage LM und die anfängliche Zinswirkung schwächt sich teilweise ab.

Eine offene Volkswirtschaft ist durch Exporte und Importe gekennzeichnet. Ihr Gütermarktgleichgewicht lautet: Y = C + I(Y,i) + G + NX(Y,Y*,E). NX bezeichnet die Nettoexporte, also den Wert der Exporte minus den Wert der Importe; sie hängen von inländischer und ausländischer Produktion sowie vom Wechselkurs ab. Das Geldmarktgleichgewicht bleibt M/P = YL(i).

Bei kontraktiver Geldpolitik sinkt zunächst das inländische Geldangebot, der Zins steigt und die Produktion geht zurück. Zusätzlich beeinflusst der Wechselkurs die Wirkung: Nach der Zinsparitätenbeziehung führt der höhere inländische Zins zu Kapitalimporten. Ausländische Anleger tauschen ihre Währung in die Inlandswährung, die dadurch aufwertet. Inländische Güter werden gegenüber ausländischen Gütern teurer, die Nachfrage nach ihnen sinkt und die Produktion geht weiter zurück. Der Zinsanstieg wirkt somit direkt und über den Wechselkurs negativ auf die Produktion. Der Produktionsrückgang verringert die Geldnachfrage, wodurch der Zins wieder sinkt und die beschriebenen Effekte teilweise aufgehoben werden.

Grenzfälle und quantitative Lockerung

Expansive Geldpolitik kann in besonderen Situationen wirkungslos bleiben.

Bei der Investitionsfalle verläuft die IS-Kurve senkrecht und die Elastizität der Investitionen beträgt null. Eine expansive Geldpolitik verschiebt die LM-Kurve nach rechts und senkt den Zinssatz, aber die Investitionshöhe verändert sich nicht. Ursache können negative Erwartungen hinsichtlich Zukunft oder Rendite sein.

In der Liquiditätsfalle verschiebt sich die LM-Kurve ebenfalls nach rechts, doch der Zinssatz bleibt auf seinem bereits erreichten unteren Niveau. Zusätzliches Geld wird als Liquidität gehalten, statt für Investitionen eingesetzt zu werden. Die Investitionen werden nicht stimuliert, sodass expansive Geldpolitik wirkungslos bleibt.

In der Geldmengenfalle kann expansive Geldpolitik sogar das Gegenteil bewirken. Erhöht die Zentralbank die Geldmenge zu stark über das festgesetzte Ziel hinaus, kann ein Preisanstieg eine Erhöhung des Nominalzinses auslösen. Die expansive Geldpolitik wirkt dann restriktiv, und die Zentralbank kann im Grunde kein weiteres Lockerungssignal setzen.

Ist der Leitzins bereits auf null Prozent gesenkt, kann die Zentralbank über quantitative Lockerung weiterhin expansiv vorgehen. Als Beispiele nennt der Artikel die Japanische Zentralbank ab 2001 und die EZB im Euroraum ab 2015.